每日幣研 Alvin 拆解 Crypto 史上最熊市：經歷三輪週期，下一個爆發點在哪？從 Hyperliquid、AI Agent 到鏈上黑馬
168X 邀請台灣資深 Crypto 研究者、每日幣研創辦人 Alvin（@Alvin0617），以他從 2017 年進場、經歷數輪牛熊的視角，深度拆解 Crypto 世代切換：為何山寨牛市回不來、機構化與合規如何摧毀上一輪的起漲點、OKX 與 Hyperliquid 的估值之謎、幣圈人才流失與下個週期公鏈只剩五家、Token 價值捕獲困境、a16z 與 Paradigm 押注 AI LLM 與 Agent 支付、Zcash Monero 與 x402 的隱私敘事、Agent 支付爆發點、HBM 寡占的記憶體超級週期、CPO 與長江存儲、中美大模型此消彼長，以及用 AI 打造超級個體、Q3-Q4 撤出與定投比特幣的 2026 生存指南。
BY MR. Z · VICTOR
2026 年上半年，加密市場進入許多老玩家「體感最熊」的一段時間：比特幣現貨 ETF 持續淨流出，Strategy（MSTR）等加密資產儲備公司股價創新低，注意力與資金幾乎全被 AI、半導體與美股吸走。與此同時，台灣憑藉半導體與 AI 供應鏈的優勢，一舉躋身全球前段班的股市經濟體。在這個 Crypto 極冷、AI 與台美股極熱的時間點，168X 邀請到台灣資深 Crypto 研究者、每日幣研創辦人 Alvin（@Alvin0617）。
Alvin 從 2017 年進入加密貨幣領域，2021 年創立每日幣研，累積數百萬讀者，完整經歷過數輪牛熊。去年底開始，他把重心大幅轉向 AI 供應鏈、美股與台股研究，並用 Claude 等 AI 工具搭建多因子評分模型，實踐「超級個體」。在這場近兩小時的對話裡，他給出一個相當鮮明的判斷：山寨牛市已經回不來了，這輪 Crypto 的主軸是機構化與合規；而下一個 Alpha 可能不在幣圈內部，而是跨到 AI、記憶體超級週期與半導體供應鏈裡。 真正的關鍵，是幣圈人能不能善用自己的適應力，並把 AI 變成過濾雜訊、打造研究系統的武器。
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本文為 168X（@168X_Fortune）節目精華摘要，一個深度連結東方智慧與西方創新的頂級對話平台，聚焦 AI、區塊鏈、機器人、太空科技及生物工程等前沿領域，探索技術、資本與人文智慧將如何重塑人類文明未來。 收聽訪談：原 X Space 音檔 | YouTube 版（音質更佳）
本文目錄
- 一、研究框架：幣圈老兵眼中，台灣為何成了這一輪的焦點？
- 二、史上最熊的週期：機構化與合規，上一輪的起漲點正在被摧毀
- 三、Perp DEX、RWA 與股票代幣化：合規時代誰能跟 Hyperliquid 平起平坐？
- 四、OKX、Hyperliquid 估值之謎：幣圈頂級公司市值還是很低？
- 五、幣圈人才流失、以太坊與 Solana 定位，下個週期公鏈只剩五家？
- 六、DeFi 的尷尬處境：去中心化是不是一個偽議題？
- 七、Token 的價值捕獲困境：為什麼「萬幣齊漲」的牛市回不來了
- 八、VC 的新打法與一級市場：a16z、Paradigm 押注 AI LLM 與 Agent 支付
- 九、隱私敘事：Zcash、Monero 與 x402 的結合
- 十、AI Agent × Crypto：Agent 支付的瓶頸與下一個爆發點在哪？
- 十一、記憶體超級週期：HBM 寡占、LTA 長約與「被製造」出來的需求
- 十二、CPO、長江存儲與中概股：供應鏈與政治勢力如何牽動股價
- 十三、中美大模型此消彼長與 AI 工作流：用 AI 過濾雜訊、打造超級個體
- 十四、2026 生存指南：Q3-Q4 撤出策略、定投比特幣與如何留在牌桌上
一、研究框架：幣圈老兵眼中，台灣為何成了這一輪的焦點？
Victor：今天很高興邀請到每日幣研的共同創辦人 Alvin，我們認識其實也超過十年了，一起經歷過好幾輪 Crypto 牛熊。Alvin 從 2021 年創立每日幣研到現在，一直在輸出大量從 Crypto 到 AI、到股票的投研內容。要不要先跟大家自我介紹一下，你是怎麼進入這個領域，一路做到今天的？
Alvin：感謝 Victor 的邀請，也謝謝 Mr. Z。我是 2017 年開始接觸 Crypto，真的很久以前了，今年已經是第八、第九個年頭，那時候還是大學時期，出社會後也一直待在這個領域，沒有真的退出過。2021 年開始我陸陸續續做過一些 L1、DeFi 專案的行銷與社群職位，後來跟香港的夥伴一起做了每日幣研這個自媒體。我們最早是從 Instagram 發跡的，2019 年開始經營，2021 年才開始做網站、社群、Telegram 以及其他平台，後來慢慢發展到 YouTube、Twitter，所以真的算是歷經了各種不同週期，看到很多故事與起伏。
我們大概是去年年底開始，花更多精力看 AI 以及股票市場的資訊。因為今年初是一個很重要的時間點，發生那麼大的事情之後，我判斷加密市場短時間內不會有很好的反彈，事後也證明這個判斷是對的。 今年不管是注意力還是市場資金，Crypto 都已經不再是焦點。但我覺得這對台灣反而是很好的轉機，因為台灣這次靠產業與供應鏈被全世界看到，我們也可以藉這個機會，從台灣的角度更理解股票市場。
Victor：很開心的一件事是，今年在 AI、股票熱潮這麼旺的情況下，台灣市場也終於開始被世界看見，靠著半導體與供應鏈的優勢被全球注意到。那你自己從 2017 年進幣圈、後來創立每日幣研到現在，在台灣做一個 KOL 的投研內容，這幾輪牛熊下來有什麼心得？你覺得台灣這個市場，在整個 Crypto 世界裡的定位是怎麼樣的？
Alvin：這邊可以分享一下我心境的轉變。如果你花的時間夠多，會發現「台灣市場看幣圈」跟「華語市場看幣圈」是完全不一樣的。以台灣的角度來說，吸收新科技，不管是 Crypto 還是 AI 的速度，其實相對其他地區是慢一點的。老實說，台灣本地人對加密貨幣大多還是貼著負面標籤，像是詐騙、洗錢、灰產這些關鍵詞。這也沒辦法，因為產業結構與對科技的靈敏度跟別的地方就是不太一樣。
但有趣的是，台灣人很少，可是在交易這個領域，在全世界是榜上有名的。我最常跟大家講的數據是：FTX 巔峰時期，台灣占了全球大約 12% 的交易量，可以理解為八分之一的體量。 所以不管在交易市場還是現在的半導體供應鏈，台灣都會讓世界看到比較不一樣的地方。
以往我們是要「從台灣往外走」，因為在台灣需要看加密貨幣資訊的人不算多，所以 2021 年開始我們就把重心放在整個華語市場，包含中國、馬來西亞等地區，在不同地區也都有當地夥伴幫忙推廣。但今年反而回到以台灣為重心，我們可以去思考：台灣這些股票投資者，會用什麼角度對 Crypto 產生興趣？現在 Crypto 市場很差，這個興趣暫時還沒出現，但我覺得從 Q4 甚至明年開始，絕對會有更多在股票上賺到錢的投資人，對加密市場產生需求。現在是一個很好去做準備的開始。
二、史上最熊的週期：機構化與合規，上一輪的起漲點正在被摧毀
Victor：我們現在是 2026 年，體感上處在一個非常熊的狀況。回顧過去，2018、2019 年那輪也很深熊，當時有分叉事件，比特幣一度跌到三千美元；2022 年 FTX 爆炸那輪也蠻熊，但相對沒那麼絕望，因為當時還有比特幣要上 ETF 的預期。可是這一輪，注意力都被 AI、半導體、股市吸走，幣圈這邊好像找不到下一個催化劑了。相較於以前每一輪牛熊，你會怎麼看現在的狀況？
Alvin：以我經歷的熊市次數來說，這應該是第三次。每一輪都有不同的崩盤與回暖原因。這輪我們可以先從起漲點看起。這一輪的起漲點，絕對是貝萊德（BlackRock）在上一輪熊市推出比特幣現貨 ETF，從那時候開始有了 Strategy（MSTR）這樣的角色，再慢慢帶動到其他比特幣的 DAT（數位資產儲備公司）。
那現在就變成：上一個週期的起漲點開始被摧毀。比方說 Strategy 旗下 STRC 的崩潰、Strategy 股價創新低，以及比特幣現貨 ETF 的流出。這些都是數據與情緒都到位，而且證實跟比特幣價格高度正相關。我自己在二、三月就察覺到比特幣現貨 ETF「只流出、不流入」的現象，那時候就發現比特幣短時間真的很難再回彈，後來四、五月流出更嚴重，一直到現在。大家有興趣可以去看 SoSoValue 上比特幣現貨 ETF 的持倉，會發現現在的持倉以及 Strategy 的股價，已經把這幾年的漲幅都給吃掉了。所以這幾年來，現在絕對是情緒最低的時候。
那為什麼必須往這個方向發展？有一個很重要的關鍵點，就是機構化與合規，這也是這個週期大家最難接受的事情。一部分是因為過去山寨幣市場對幣圈是很重要的元素，即使比特幣的市佔率（BTC dominance）有五六成，也能證明山寨幣至少占三到四成的體量。但未來，因為散戶越來越聰明，開始對 VC 幣、對所謂「上幣安的幣」祛魅，那大家能炒的標的就會越來越少。這也是為什麼現在大家會開始重視美股化的 Crypto 資產。
我覺得 Hyperliquid（HYPE）絕對是這個週期的代表。即使比特幣走弱，HYPE 還是能創新高，這也是幣圈能跟其他交易市場做出差異性的地方。當全世界都在放水印鈔的時候，HYPE 變成少數能夠去做價值發現的場域，有點像石油或貴金屬那類資產。當然壞處就像我講的，未來可能不會再有這麼明顯的山寨牛行情；但好處是大家可以更有底氣去投資那些帶有美股屬性的代幣，包含 HYPE，以及待會可能會聊到的 Morpho、AAVE 這些。
三、Perp DEX、RWA 與股票代幣化：合規時代誰能跟 Hyperliquid 平起平坐？
Victor：Crypto 漸漸被機構收編，比特幣走入華爾街，上了 CME、上了期貨 ETF 與現貨 ETF，到現在更多山寨幣（像 Solana）也有 ETF，整個產業進入合規導向的階段。對我們這些比較早進幣圈的人來說其實蠻感慨：一方面覺得 Crypto 終於進主流、終於成功了；另一方面又覺得整個市場好像只關注比特幣，對其他項目、代幣經濟越來越不在意，只關注怎麼去滿足交易需求、做到 24/7 交易這些基礎建設。你會怎麼看 Hyperliquid、Perp DEX、股票代幣化這些敘事？
Alvin：就像我講的，因為山寨幣慢慢被取代，散戶也學聰明了，好處絕對是大家炒的標的更集中，更容易找到基本面好的資產，以及可以下注的賽道。這個週期確實有正成長的，我覺得絕對是預測市場以及 Perp（永續合約）。
那 Perp 又包含怎麼去判斷不同項目。比方說以現在檯面上的 Perp DEX，我一定會去挑選有提供 RWA 資產的項目方，看他們在使用體驗上有哪些不同。而且絕對會以 Hyperliquid 為標竿去 follow，因為 HYPE 自從推出某些標準之後，基本面就取得爆發性增長，從今年年初到現在，一直維持在單日交易量新高的狀況。其他 Perp DEX 呢，近期有推出 RWA 功能、表現比較好的可能是 Variational，不過他們推出的速度也沒那麼快，是以九十天為進程的設計，所以也值得觀察。
另外，不同交易所對合規的布局也值得討論。比方說這幾天 Binance 在歐盟 MiCA 牌照的進度受阻，我覺得這可能是一個利空；反觀 OKX，他們跟洲際交易所集團（ICE，紐約證交所母集團）的合作有很大進展，ICE 投資了 OKX，甚至成立了合資企業（joint venture）。本來這些頭部交易所能否在下一個合規時代取得勝利籌碼，就是幾個關鍵，而目前 OKX 在這一塊略勝 Binance。 會不會有其他團隊殺出來？也有可能。像 Hyperliquid 的 Jeff，他在第一季就成功進入美國國會，去做一些遊說或談判，這是當前幣圈很少團隊能做到的。接下來就要看有沒有誰，能跟 Hyperliquid 平起平坐。
四、OKX、Hyperliquid 估值之謎：幣圈頂級公司市值還是很低？
Mr. Z：也想跟 Alvin 哥聊一下，ICE 在二月投資了 OKX，估值是 250 億美金；但我對比現在 Hyperliquid 的原生代幣 HYPE，市值大概落在 150 億美金、全幣圈第九名，FDV（完全稀釋估值）大概有五六百億。從這邊就看得出來蠻心酸的一件事：OKX 怎麼說都是行業裡的老二，結果估值才 250 億美金；但 Hyperliquid 這個崛起的新軍團，一兩年內就竄到 150 億美金。這個你怎麼看？
Alvin：這個數字的比喻還蠻直觀的。我覺得可能有兩點。第一點就像你講的，未來的崛起其實就像 AI，它可能會促進一些超級個體的崛起，因為未來的資源或資金，絕對會往更集中的趨勢去走。比方說 AI 巨頭，現在大家都看 Anthropic、xAI 或 OpenAI，他們的估值可以喊到五千億甚至上兆。我覺得未來的交易所或 Hyperliquid 也一樣，因為 HYPE 最近的市佔率提高很多，在整體幣圈的合約交易量也創了新高。
第二點，不管是 OKX 的 250 億，還是 HYPE 的 FDV，可能五百億、六百億、七百億，其實都還非常小。因為整個幣圈現在市值也就大概兩兆美金，甚至比之前的 NVIDIA（輝達）還小。 以全世界的關注度，或者未來資金的潛在投入來分析，這其實不太合理。幣圈成長到三兆、五兆甚至十兆美金，絕對只是時間早晚的事。這也是我樂觀的部分。當然壞處是，以目前的體量來講，大家都還有很大的成長空間，但我們就還是要再耐心等待下一個催化劑。
Mr. Z：我自己覺得 Hyperliquid 的 24/7 交易，加上你剛提到的 HIP-3 協議一推出來，現在已經成為龍頭；而且不管東方或西方，都有更多 HIP-3 的玩家進來。我覺得 Equity（傳統股票市場）到最後應該會跟 Perp 沒有差別，很期待那一天的到來。
Alvin：對啊。現在全世界這麼嚴峻，所有資產的波動性在今年應該都是最高峰。而能夠習慣這種趨勢與改變的人，其實只有幣圈人，因為大家的適應力最好。 其他金融市場現在反而都不適應，幣圈人的這個習性是最強的。接下來就看各個金融市場怎麼互相影響，但以加密市場來講，是不會消失的。
五、幣圈人才流失、以太坊與 Solana 定位，下個週期公鏈只剩五家？
Victor：Crypto 以往其實有非常多很聰明、很強的人在這個產業裡，2017、2018 年的時候，不管是傳統金融、科技、創業圈，這些最頂尖的人才都在往 Crypto 流動，開發者也越來越多。但現在到了 AI 熱潮，加上 Crypto 與傳統金融合流的趨勢，我們可以看到 Crypto 的人才開始流失，例如以太坊和 DeFi，這些人紛紛轉往最熱門、最前沿的領域，你會怎麼看這個現象？
Alvin：這一輪不管是幣圈玩家、項目方還是 VC，一個很大的訊號就是很多人直接退圈了，跑去 AI 圈，換工作或創業，我覺得也沒什麼不好，因為本來對資金市場比較靈敏的人，賽道就會切來切去。但完全從幣圈切到 AI 不一定是好事。如果你是找工作的人，去了 AI 圈一樣有可能被裁員，因為今年大公司的裁員潮比幣圈還凶，一次都是裁三十幾 %。而且現在裁員甚至變成利好，因為大家買股票不太看裁多少，裁越多反而代表大公司願意把錢投到資本支出（CapEx）上，這就有點扭曲了。
以太坊本身確實是過去幾年生態的核心，不管 DeFi 還是 NFT，它都還是很重要的位置。我自己是 E 衛兵（以太坊支持者），講話可能比較偏頗一點。但 Solana 代表的是鏈上交易、是幣圈原生精神核心的象徵，而且它的形象非常「美國」、政治正確。大家可以思考，為什麼很多迷因幣都選在 Solana 發，包含第一波的 GOAT、年初白宮的那隻企鵝，就是因為 Solana 在政治領域上占優勢。以太坊則本來就象徵著比較中立的位置。
儘管以太坊現在有不少不好的情況，例如基金會高層的辭職與重組裁員，我反而把這些視為利好，因為至少代表他們有意願去改革。最大的利空，反而是那些什麼都不做的大型公鏈基金會。所以下個週期，真正需要 focus 的公鏈會越來越少，可能只剩五家左右，上一輪那種十幾條、二十條公鏈各自有聲量的情況，會慢慢消失。
回到 AI，幣圈玩家最強的地方其實是適應力跟對資訊的判別力。比方說去年底開始紅的一些中國模型，如果你那時候跟著幣圈一起玩，你會比現在的股票市場玩家還早半年發現像 MiniMax 這種公司。雖然我自己也踏空了，主要是因為台灣人比較難買到中概股，但至少我們對整個市場的靈敏度，絕對勝過傳統股票玩家。我聽到很多傳統股票玩家，連這次的一些開源模型行情，或像 Intel 轉型的新聞都沒跟上，因為他們吸收資訊跟做出操作的週期比幣圈玩家慢一點。
所以幣圈人不用妄自菲薄，我們在整個金融市場還是很有優勢。 你想，現在全世界這麼嚴峻，所有資產的波動性在今年都來到最高峰，而能習慣這種劇烈波動與快速變化的人，其實只有幣圈人，因為大家的適應力最好。 我們可以同時盯 Twitter、Facebook、Instagram，靈敏度跟彈性，可能是未來幾十年做投資最重要的事情。
六、DeFi 的尷尬處境：去中心化是不是一個偽議題？
Victor：過去幾年 Crypto 最大的敘事之一就是 DeFi。從比較老牌的 Maker、Uniswap，到現在最強的 AAVE，還有像 Morpho 這種這一輪跟著機構打法、成長非常快的協議。如果越來越多機構其實不那麼在意設施是否完全去中心化，而是更在意自己有沒有掌控權、清結算速度夠不夠快、有沒有隱私性，那你覺得 DeFi 接下來會怎麼發展？
Alvin：多數人會覺得現在幣圈處境尷尬，就是因為卡在「去中心化到底是不是一個偽議題」這個主題上。確實，走得比較好的這些 DeFi 協議，這個週期有強大的優勢，也是因為他們早早就布局了跟機構的這條線。像 AAVE 很早就開始做機構業務，MakerDAO 也很早就說要轉型，當時社區還有一些爭論，比方說引入實體資產的抵押物（如美債等 RWA），我覺得這些都算是跟機構接軌的動作。
但這個熊市也引發了很多 DeFi 的駭客攻擊，大家對 DeFi 的信任越來越少。我自己其實也在 DeFi 受過一次傷，被坑了大概五萬到十萬美金，所以對我來講，確實也沒辦法 100% 相信、把很大的倉位放在裡面。 我覺得這就是現在比較尷尬的地方，原因也是幣圈的安全基礎建設一直都沒到位。再加上現在 AI 模型的發展，也讓大家更擔心：假如高強度的模型真的被開源，那其實會跟攻擊行為直接綁定。所以未來很可能是混合式的：會有用戶真的需要匿名或去中心化的服務，但能打進主流的 DeFi，還是會需要提供機構式的金融服務，講求高效，去中心化的程度就不會是 100%。
七、Token 的價值捕獲困境：為什麼「萬幣齊漲」的牛市回不來了
Victor：那 Crypto 這些項目，不管是 DeFi 還是其他類型，他們現在最主要的困境是不是在於 Token 這件事？因為過去幾年我們都很講究 Tokenomics 的設計，要在代幣經濟裡引入一些龐氏結構，讓飛輪轉起來，並且讓生態的價值產出能跟 Token 持有者連接、讓 Token 捕獲到價值。在 Crypto 漸漸跟合規靠攏的情況下，現在的困境是找不到產品市場契合（PMF），還是 Token 捕獲不到價值？
Alvin：我覺得「萬幣齊漲」的牛市真的很難了，未來也不會再有那種山寨牛市。 因為現在山寨幣，散戶炒過的就會知道，它的操控程度太大，我們也沒必要把絕大多數的精力跟資金放在這個市場上。反而是那些少數能在這個週期存活下來、跟機構保有聯繫的優勢團隊，他們能被更廣泛的金融市場看到，會成為下一個週期大家願意投資的項目。
就像現在積分耕作（point farming）也被玩爛了一樣，大家發現它沒辦法 100% 呈現一個項目的價值。積分耕作造成的最大問題，是那些工作室絕對不會持有太久，一上線就賣掉，這樣他們才能回本。 這也是這個週期中後期 DeFi 項目被玩爛的其中一個原因。現在連公鏈也是，你可以簡單去看 Monad 或 MegaETH 其實也被玩爛了。反而是 Monad 上有些項目做得比較好，因為他們真的有用戶的真實採用（traction），或者透過支付類、卡牌類這種有趣的活動，比較有可能盛行。總體來說，跟以前的玩法確實差很多。
八、VC 的新打法與一級市場：a16z、Paradigm 押注 AI LLM 與 Agent 支付
Victor：上一輪以太坊或 DeFi 生態其實還是推了蠻多新敘事，像 2023 年那輪最先紅的是 Blast，主打積分加穩定幣升息，興起了一波「理財局」；後來又有很多再質押（restaking）項目，有點像 launch pool；還有各種 DA 層，像 Celestia。但這些更像是 DeFi 各種玩法的變形，把菜重新炒一炒再端出來，沒有最早期 DeFi 那種爆炸式創新。你怎麼看這一輪一級市場、VC（像 a16z、Paradigm）以及公鏈基金會的敘事轉變？
Alvin：就像我們提到的 Morpho 跟 AAVE，他們近期都是透過跟傳統金融的投資案或合作，讓隱含估值慢慢上升。比方說 Morpho 那個案子，有 a16z、Paradigm 等機構參與，把 Morpho 的 FDV 拉到大概 20 億美金。這樣的消息出現，對有基本盤的 DeFi 絕對是利好，因為大家會去把當前價格跟估值掛鉤對照。我覺得這會是下個週期我們評判不同項目的一個很大關鍵。
至於 Paradigm 的投資邏輯，這半年我覺得他投得最好的兩個案例：一個是發展 AI agent 的 Nous Research，另一個是做支付、推 MPP（機器支付協議，Machine Payments Protocol）標準的 Tempo。這兩個都是 Paradigm 的投資組合，可以很明顯看出 Paradigm 就是要押注 AI 大語言模型（LLM）以及 Agent 支付這兩塊，這是現在機構比較有興趣的兩個大賽道。
尤其 Nous Research，Paradigm 投資他們的時間非常早，發展速度其實已經超過 OpenAI，我覺得他們在一兩個月內的關注度就會超過 OpenAI。Tempo 這邊，雖然 Agent 支付當前沒有很大的進展，但至少確定了一件事：像 Circle 或其他主流機構玩家，仍然對這塊有需求、要去爭奪市場。因為像 Visa 的動作其實也很快，他們如果自己不做，就會被幣圈團隊給吃掉。
Mr. Z：我注意到 Paradigm、a16z 還有 Multicoin 其實都不約而同有持有 HYPE。我稍微做了一下調研，雖然數據不一定精準：a16z 手上現在應該有九百多萬顆 HYPE，Paradigm 有一千九百萬顆，Multicoin 上禮拜他們的 managing partner 有出來講話，但具體多少不知道。這部分你怎麼看？
Alvin：我覺得 HYPE 絕對是沒毛病的。我們可以分三個時間點看。第一個，是 Hyperliquid 基金會開始跟美國國會打交道，甚至有一條很關鍵的新聞，是他們基金會成立了一個金庫（treasury），直接把 HYPE 現貨丟進去發展，這其實是一個很重要的分水嶺。第二個，是兩個機構推出了 HYPE 的 ETF，我記得是 21Shares 以及 Bitwise。這個數據我每天都會看，到上週甚至到今天都沒有流出，可能單天有三百萬流出，但整體還是淨流入一億多美金，所以機構的共識是有的。對機構來講，持有 HYPE 絕對是整個幣圈最主要的代理（proxy）標的。 第三個就像剛提到的，這些幣圈原生機構願意攤開自己的 HYPE 持倉讓大家看，至少代表他們願意持有，這已經是一個很重要的信號。
Mr. Z：是不是未來這些 VC 在投的時候，主要看兩個指標？第一是項目能不能產生強勁的現金流，比如 HYPE 過去三十天的營收是五千八百萬美金、Polymarket 是兩千六百萬美金；第二可能就是真的主打隱私，因為機構不會想輕易被攤在太陽下討論。
Alvin：對，第二點還蠻有意思的。其實很多時候，機構去持有某個資產本身就是一種廣告，因為他們公開的一定不會是真實的數字，可能實際上持有更多，或背後做了什麼操作，我們永遠不知道真實情況。但至少機構願意做這件事，就代表他們願意支持幣圈的 Perp DEX，而這會去影響其他 Web2 的金融機構，是否願意再把錢丟到幣圈的路線上。
九、隱私敘事：Zcash、Monero 與 x402 的結合
Victor：聊到隱私這個敘事，去年到現在漲得最猛的幾個 Token，一個是 Hyperliquid，另一個就是 Zcash。Zcash 本身是主打隱私的幣種，當時是因為知名天使投資人 Naval 開始喊單，加上幾個機構配置，後來 Arthur Hayes 等人也加入，讓 Zcash 有一個非常狂暴的漲幅。你會怎麼看 Zcash 或隱私這個賽道的趨勢？
Alvin：先不說 Arthur Hayes 這個反指標，他最近也把一些標的給搞垮了。但確實，Monero、Zcash 真的是被幾個大咖喊起來的，主要應該是 Naval、Balaji，還有 DCG 的 Barry Silbert，DCG 他們投得非常早，是五到十年這種等級的時長。甚至 Balaji 在新加坡辦的 Network School，也有一個環節是帶大家認識 Monero、Zcash。所以這個賽道算是機構喊起來的。
剛好我那時候寫了一篇，Zcash 算是少數能同時成為某些大生態焦點的標的，能夠成為這種焦點的敘事或標的非常少。而且隱私這個東西，還可以跟 x402 結合。因為 x402 本身沒有完全的隱私，但像 Monero 他們有一個標準可以結合 x402，讓使用 x402 的支付有一定的隱私性。 我覺得這個賽道應該蠻值得去炒作這個概念。不過要注意，這些項目也有團隊出走的問題，所以市場在炒的，很多時候真的不是去中心化的問題，而是敘事的問題，大家也要小心。
Victor：Zcash 這個幣的操盤其實也非常狠。我記得今年大概一、二月，Zcash 來到七百多美金的高點，然後忽然有新聞說創始團隊跟基金會鬧不和、要出走另創公司，Zcash 就暴跌，但現在看來，那時其實是一個抄底機會，後來大反彈到六百美金。近期又出現技術問題的 FUD，把幣價砸下來。要玩山寨幣，其實很需要去緊追籌碼面的動向，判斷要早人一步，才有可能跟其他對手方 PVP 賺到錢，難度是很高的。
十、AI Agent × Crypto：Agent 支付的瓶頸與下一個爆發點在哪？
Victor：你也是非常早就在追蹤 AI agent 跟 Crypto 的結合，像這一輪你很關注 Virtual、Base 生態，還有 Agent 支付的發展。你會怎麼看 AI agent 跟 Crypto 這個賽道接下來的結合？
Alvin：Agent 支付現在發展到了一定的瓶頸，使用場景沒有那麼多。不過其實一開始有個幣圈原生團隊 ClawRouter，他們甚至拿了 Circle 黑客松的第一名，可以幫助大家用 USDC 支付、簡單選擇不同的 AI 模型、綁在你的 AI 上面。我自己用了好一陣子，覺得真的很方便，因為不用再刷卡綁定，只要按照自己的用量，比方說打一百美金到錢包裡，它就能幫你省掉花費、更彈性地選擇模型。
除了這個，當前 Agent 支付就沒有太多其他的發展空間。大家開始發現 AI agent 能做到的東西並不完美，有些東西還是需要人類來輔助做最後的決定或操作，因為 AI 給出的結果還是會有缺陷，就像現在大家都很會判斷哪些文字是 AI 寫出來的一樣。AI 的關注度形成了一個瓶頸的時間點，我自己也在等，等下一個 AI agent 爆發的使用環境與場景出現，到時候 Agent 支付也會同步拉升。
至於 Virtual，他們其實做了很多改變，不管是扶持 AI 團隊、在 Launchpad 上做改變，甚至之後在機器人賽道的投入，我覺得是很認真的團隊。只是他們做 Launchpad 這一點，其實跟幣圈山寨市場萎縮是相關聯的，因為整體山寨幣市場萎縮，Launchpad 這個生意就沒辦法發展得很好。我還是會期待他們接下來推的一些新玩法，看能不能在下一個牛市再引起市場的化學效應。
機器人與 AI 數據的結合也是值得關注的方向，像 OpenMind 做的就是 AI 數據跟機器人的結合。這個市場是合理的，只是現在出來的團隊還不多。另外像幣圈很知名的交易員 AK（Andrew Kang）的公司 RoboStrategy（代號 BOT），也是一個主要的玩家之一。
十一、記憶體超級週期：HBM 寡占、LTA 長約與「被製造」出來的需求
Mr. Z：目前市場最熱的應該還是記憶體，包含美光、三星、SK 海力士跟 SanDisk 這四家。我剛看到一個快訊，三星宣布要在韓國龍仁市跟平澤市的半導體產業集群做一筆兩百多兆韓元的大投資；而美光上禮拜財報的毛利率很高，隔天蘋果就說受不了、要漲價，明顯要轉嫁給消費者。蠻好奇你對 DRAM、HBM 跟 NAND 的看法。
Alvin：我覺得現在市場有點分歧。六月中其實變數還蠻大的，包含 FOMC、PCE 這種跟大家擔心情況有關的數據。現在 Warsh（沃許）上任之後，大家會擔心風控，但一方面美股又表現得特別好，因為不管產量、訂單還是數據，都是前所未有的好，這個「前所未有」不是說五年十年，而是數十年。所以這也可以歸納到：很多原先的美股玩家反而沒捕捉到記憶體這一波漲幅，因為以前的記憶體被視為週期股，不會是市場主力，大家更偏好去投像七巨頭那種科技股。
HBM 的轉變就像大家看到的，讓美光、三星、SK 海力士這個市場被三家寡占，高達九成八的市佔。而且他們順利地把訂單都賣光了：2026 年已經確定賣光，2027 年可能也賣到第一、第二季了，產能耗完又在擴產，真的很誇張。所以現在有幾個討論的地方：一方面，今天三星新出的這筆投資是不是利好落地的結果？因為要蓋廠，中間會有等待的時間，訂單不會在短時間再爆量超預期，所以記憶體的漲幅有可能轉移到其他賽道，比方說這幾天大家常看到的電力類型股票。
另一方面，超級週期仍然遠遠沒有結束，它是可以持續到 2027 年甚至 2028 年的大週期。 這當然是好事，代表我們有很多機會可以逢低買入這些底子很好的股票。市場終究會有需要防守的時間，像這幾天其實沒什麼大波動，反而都是洗盤為主，就很適合冷靜一點去看接下來幾個月持續有優勢的公司有哪些。這個超級週期跟 2000 年的網路泡沫差很多，當時泡沫裡會有一些很奇怪的公司，但記憶體這幾家都是真的寡占，產能、訂單都被完全吃掉，有實實在在的基本面利好。
而且講到超級週期，我覺得在金融與技術層面有一個進展，就是這些記憶體大廠也都會去跟客戶簽所謂的 LTA（長期供貨協議），明定未來供貨的下限與上限。比方說有曝光出來，騰訊跟長鑫存儲（中國的 DRAM 大廠）簽了超過兩百億的供貨合約。所以某種程度上，這個超級週期也可以說是被「人為地」製造出來的。
十二、CPO、長江存儲與中概股：供應鏈與政治勢力如何牽動股價
Mr. Z：除了記憶體，也蠻好奇你怎麼看光互連、CPO（光電共封裝）和其他賽道。之前 SemiAnalysis 在六月中發出一個報告，說 CPO 沒那麼快落地，那個禮拜美股的 Lumentum（LITE）、台股相關的光通訊股等都直接吃了一堆跌停，非常驚人。你怎麼看光互連？AI 基建裡還有沒有其他瓶頸？
Alvin：就像我們彼此都提到的，光通訊跟電力其實都是很明確的瓶頸，因為就算把工廠蓋出來了，電力不夠你還是沒辦法做東西。如果記憶體確實漲到了一定階段，資金一定會流向其他賽道，或市值沒這麼高的公司。像 SanDisk 之所以漲比較多，也是因為它市值相對小；但即使光通訊在中長期是確定的趨勢，如果我們把資金放在比較小的公司上面，它本來的波動就會很大，這個邏輯跟幣圈的山寨幣其實差不多。
所以我自己會習慣去看不同 ETF 的發展，半導體代表性的 ETF 像 SOXX、SMH，記憶體相關的也有對應的 DRAM ETF。然後像最近討論度很高的長鑫存儲，為什麼大家會討論歐美股的資金可能轉移到中概股？很大一部分就是長鑫存儲的各種消息。第一，它被納入 DRAM ETF，是第一個被納入的中概股記憶體標的；第二，就是剛提到蘋果漲價，蘋果去提議能不能引入長鑫存儲的材料，這也是很大的消息，代表他們為了不讓產品漲到被罵爆，願意去使用不同地區的材料商。
所以很多時候我們不只是在看股價，而是要去理解供應鏈跟政治勢力的變動會怎麼互相牽連。 像 Intel 也是，為什麼 Intel 有機會直接升級成記憶體的大玩家？因為它代表的是美國之力，就像 SK 海力士跟美光分別是韓國與美國的代表一樣。為什麼川普會喊 Intel？背後都有政治考量。包含近期可能崛起的中概股，這也是很有趣的部分：我們在看股票以及各個地區供應鏈的變化，它們都是會互相影響的，把這些搞懂，對投資股票甚至 Crypto 都會有幫助。
Mr. Z：之前有位很有名的半導體分析師郭明錤，講過一個觀點我覺得很有趣：Tim Cook 大家都知道今年九、十月可能要卸任了，而他也是少數能在美中之間斡旋、維持良好關係的科技領袖，所以在記憶體這塊爭取產能，可能是他想留下的 legacy。這也體現出記憶體真的已經超越了地緣政治的緊張，真的就是不夠，你不囤一點，iPhone、Mac 就不用做了。
十三、中美大模型此消彼長與 AI 工作流：用 AI 過濾雜訊、打造超級個體
Mr. Z：講到中概股，上禮拜智譜的 GLM-5.2 模型發出來，結果那天智譜相關標的就大漲了大概四成，蠻驚人的，也讓大家看到中國開源模型的實力。包含 Bloomberg 有出一張很多人轉發的圖，顯示美系模型的使用比例慢慢在下降，空出來的空間就由中國的開源模型吃掉。美國花大錢砸重金訓練出來的模型，很簡單地被中國蒸餾（distill）出來，再賣給全世界。中美大模型的此消彼長你怎麼看？
Alvin：其實智譜這個事件還蠻大的，像字節跳動老闆他們也直接說，現在大家可以去直接選擇 GLM。而且 GLM-5.2 推出來強度真的很夠。現在主流的模型，大概就是 Opus、GLM，然後可能 MiniMax、Codex，還有 GPT 本身的 5.5、5.6 也都很強。而且智譜推出的那一週，剛好是美國對 Fable 與 Mythos 這類前沿模型實施出口管制的時間點，所以這絕對不是巧合，我覺得他們是故意的。AI 的發展跟政治角力，現在都是綁定在一起的。
所以中間真的需要去盯緊各國領袖、產業龍頭的消息，把關鍵詞連接起來。像 SpaceX 之前不是併購了 Cursor 嗎？就會有一個疑慮：Cursor 訓練的東西，會不會其實是中國的模型？如果這影響到 Cursor 的基本面，那這個併購案會不會沒辦法如期發生？所以政治的考量，會成為很多大案子裡的不確定因素。 我們現在沒辦法很樂觀地說，接下來每個月美股都會噴得很厲害，因為這些隱憂會慢慢埋在這些巨頭的政策或動作裡，這是要小心的部分。
Victor：那 Alvin 現在會怎麼把這些 AI 工具、大模型結合到你自己的投研工作流裡？你去年也很關注「超級個體」的概念，提倡大家盡量讓 AI 賦能自己，把自己打造成一人公司。可不可以跟大家分享一下？
Alvin：過去像第一季、第二季最有幫助的，應該是我們團隊做的一個地緣政治儀表板。每個模型其實都需要一直迭代，那個儀表板最後可能改到十幾版，因為真的會有很多不一樣的資訊出現，我們需要在短時間內判斷一則消息對市場可能造成正面、負面還是中立的衝擊，以及會不會影響其他產業。研究到最後發現，以定量的角度去看，三、四月開始簽停戰協議的那個時間點，對整體市場的影響就慢慢變小了，那也是我覺得不用再去看石油跟黃金價格的時間點。
做 AI 工具最大的幫助，可能就是去幫助我們過濾雜訊，因為市場上資訊真的太多了。 如果你還是很在意某些地緣衝突要不要開打、不敢去買美股，那你其實就會錯過一整段趨勢；但如果我們透過每天可觀測的數據，知道他們不管發什麼東西其實都是雜訊，那就不用管了，只要把注意力放在記憶體供應鏈、不同股票市場之間的輪動就好。
Victor：我覺得使用 AI 最重要的是去幫你過濾雜訊。很多人用 AI 做日報、週報這種資訊整理，但你應該訓練你的 AI，讓它幫你精煉出最重要、最需要關注的資訊，然後你再用自己的腦袋去深入研究這些點。因為這個時代資訊已經夠多了，人腦一天做決策的能量是有限的，不需要再讓資訊把自己的注意力佔滿，那會消耗你在投資上的判斷力。
Alvin：同意。人一天能吸收的東西就這麼多，如果你同時開五到十個視窗，當天看完就頭昏腦脹、不想工作了。就像很多群主每天都有日報，你訂了五到十個、每天看，看完一個月會發現它不會特別幫助到你什麼，反而會讓你焦慮，因為你沒辦法在這些同質化的資訊裡學到東西。我最喜歡做的一件事，是反覆驗證日報這種東西，把它疊成三十天的月報，它其實就會有一條曲線：可以看出這個群組想呈現的資訊到底有沒有真的反映，甚至它是不是一個反指標。 這種事情人力很難做，但 AI 可以用同樣的邏輯幫你挑選真正需要的資訊。重點是你自己也要學會設計指標，而不是聽誰講高分就高分。
另外，現在大家有機會的話，真的要去用比較先進的 AI agent，我自己用的是 Hermes，就是 Paradigm 押注、由 Nous Research 做的那個 agent。因為早期那個被大家暱稱「小龍蝦」的 OpenClaw 真的太笨了，我當時花了非常多時間在修它，可能一個禮拜有六到八成時間都在修。後面使用 Hermes 就比較智能，它每天都會有固定的改進，會記得你講過的東西，比較完整，可以幫你做一些日常流程，像每天得到一個比昨天更厲害的日報，這是 OpenClaw 給不了的效果。而且不只是投資，生活上像運動、健康、回覆信件這些小事，都可以透過 AI agent 來處理，日常累積下來，半年、一年後都能省下不少時間與注意力成本。
Victor：對，我自己當時用小龍蝦（OpenClaw）的經驗，也是裝了之後過兩天，它叫我去更新一個檔案，我照做之後它就掛掉、動不了了，只好再去開下一隻。它當時很創新，但還沒到一般人能輕鬆上手的階段，又有一些資安、投毒的風險。不過現在 Claude、OpenAI 都出了 agent，還有像 Hermes 這種更先進的，大家都可以試試看，已經進入到一般人都能輕易上手、應該好好整合到工作流裡的階段了。
另外 Alvin 今天發文有提到台股、美股的資訊源，在台灣這邊你會關注哪些比較優質的資訊源？
Alvin：像 168X 跟我們每日幣研，其實都做股票市場的資訊好一陣子了，我覺得我們是真的很用心，市面上那些 KOL 基本上我們都知道是誰，也能在不同 KOL 裡摘取對大家有用的資訊。長期在台灣股票市場耕耘的大 KOL，像股癌（@mengkunghsieh）這個 podcast，可以聊到非常深入的台灣半導體供應鏈資訊，是台灣人最愛看、最具權威性的；分析師郭明錤（@mingchikuo）也可以看；還有最近關注的「法克魷吉米（@jimmy_yoasobi）」，他真的很接地氣、懂供應鏈，近期跟好黃 3X Long Labubu（@labubu_trader）這些比較大的帳號也都有互動。台灣有些帳號甚至不發中文，你不知道他是台灣人，但發的東西就很明確是走台灣供應鏈。我們之前也做了一個清單，幫大家了解股票分析可以追蹤哪些 KOL，置頂在每日幣研的官方推特上，有興趣可以去看。
Victor：我也分享一下台灣這邊的資訊源給海外的朋友。台灣社群媒體現在最紅的主要是 Threads，比較老牌的美股、台股 KOL 大部分在 Facebook。財報與美股分析我自己蠻喜歡看 Miula（@Miulahung），還有 IEO（@IEObserve）、美股大叔投資筆記（@Unclestocknotes）。推特上也有不少台灣人的帳號，像 Leonard（@Leoskie_L）、LIWEI（@LIWEI_TWCapital）等等，都是在分享台灣 AI 產業鏈的人。Alvin 這邊還有什麼要補充的嗎？
Alvin：尤其是股癌，他感覺快停更了，大家且聽且珍惜。他一直說要開始養生，大家都很擔心他會退休。
十四、2026 生存指南：Q3-Q4 撤出策略、定投比特幣與如何留在牌桌上
Mr. Z：其實大哥大開始不講話，會不會是一種頂部訊號？哈哈，「你們去玩吧，我已經賺飽要離場了」。講個認真的，我覺得八、九月差不多就可以下好離手了。而且十一月台灣跟美國都有選舉，這就是「sell the news」，其實可以在選舉前先離場。
Alvin：有可能，剛好是 Q3、Q4 的交界，那個時段確實是今年接下來會發生各種大事情的時間點，選舉也是一個好的關注點。所以小心一點絕對沒錯，因為股票不可能一直漲，一定會有回撤。雖然整體是往上，但持倉、槓桿率都可以適當的降一點。
Victor：選舉一直是非常影響市場的因素，像上一輪 2024 年川普當選，選前交易預期、選後迎來慶祝行情。Mr. Z 剛提到八、九月開始慢慢撤出，我覺得是很好的策略；今年市場跑得越來越快，一直有搶跑現象，與其賭選後的慶祝行情，不如用比較防守的姿態，謹慎持倉、不要用太大的槓桿，到時候慢慢撤出。不過我認為現在這個時間點，其實蠻多股票都回調不少，反而是可以低吸、持倉到 Q3 的時候。Alvin 會怎麼看？
Alvin：我也持相同意見。今年不管要買什麼資產，絕對都有可以讓你買的時候，所以不需要去 FOMO、去追，因為連美股的波動都慢慢變大了，不要讓自己套在高點，這是最好的玩法。
Mr. Z：低檔布局比特幣，反而可能蠻有搞頭的。我的意思是，八、九月撤出的那筆錢，可以放一點到比特幣。
Alvin：對，我自己覺得比特幣在五萬到五萬五這個價格定投，應該不太會輸到哪去。確保自己有上車就可以。
Victor：那回到資產配置，你現在 Crypto、美股、台股、韓股、日股、中概股、港股這些比例會怎麼放？現金部位又怎麼控管？
Alvin：中概股跟港股我基本上都是用看的，沒有很大量在上面交易。美股跟韓股我自己會綁在一起，因為以記憶體來看，不會特別去分海力士是韓國的、美光是美國的。Crypto 還是占有一部分，我覺得至少三成這樣子；如果未來真的出現蹺蹺板的現象，再慢慢把比例加回來。台股的話我就買一些 ETF，加上嘗試一點個股，沒有很頻繁換來換去，因為操作台股個股的難度還是蠻高的，我也沒那麼多心力早起看盤。
Victor：來到訪談的最後，你覺得這一輪 Crypto 非常熊、AI 跟美股非常熱的狀態下，幣圈人要怎麼留在牌桌上、活到下一輪牛市？2026 下半年，你會給大家什麼建議？
Alvin：其實如果大家是今年一月到三月已經撐過去的人，就不用擔心了，因為那段時間是最痛苦的時候。現在反而不用過度悲觀，因為幣圈已經開始洗盤，不管是項目方還是價格都很低很低，情緒也很低。反而是我們今天講到的，可以去挑選那些能在下個週期跑出來的項目，慢慢找機會買入，這是一個很好的角度。 怎麼分配呢？保持了解一些資訊，然後去做定投，我覺得這是最安全的。
如果你本來有在炒迷因幣或鏈上 Token，那就真的去找一些有數據支撐、或在各國市場上有一定能見度的項目會比較好。像我之前提到的 Collector Crypt（CARDS，卡牌類型專案），它不管是地板價或數據其實都非常好，這個賽道也是少數在熊市裡沒有萎縮、相對亮眼的存在，有點像黑馬。因為現在 Perp DEX 和預測市場大家都講到爛了，反而卡牌是比較沒那麼多人一直在講的。它有可能成為繼 NFT 之後，下一個被市場炒作的標的。 以一般人來講，現在玩寶可夢卡牌、海賊王卡牌、陀螺這些東西真的非常紅，台灣應該是亞洲最紅的地方，大家去香港、日本掃貨，店家都說禁止台灣人來掃了，真的很誇張。所以這種帶有投機與收藏品性質的東西不會消失，它會一直用不同形式出現在市場上。
Mr. Z & Victor：非常感謝 Alvin 今天來 168X 分享了這麼多內容，從 Crypto、AI 到股票市場。我相信很多聽眾都是幣圈人，在這個時間點真的不需要妄自菲薄，也不需要對 Crypto 過度悲觀，我們其實已經來到一個週期的低谷。現在要做的，就是更緊抓著敘事，多用 AI 賦能自己、精進自己的投研，相信都還是可以抓到更多 Alpha。如果你喜歡這集內容，歡迎關注 168X 的 X 與 YouTube，我們下集再會。
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