親手設計過永續合約，Owen 硬核拆解定價機制與莊家遊戲！一套宏觀到微觀框架，Q3 為何依然要重倉 AI？

2026 年 7 月 9 日，市場正處在一個宏觀變數極多的時間點：市場對沃許上任後的定價過度鷹派，油價從三位數回落到七十幾美元，AI、半導體與泛 AI 同步進入回調，比特幣則與宏觀、微觀環境明顯脫鉤。在這個背景下，168X 邀請到專注跨資產宏觀交易與永續合約設計的研究者 Owen（@OwenJin12）。

Owen 出身傳統金融，最早在投行做一級市場的衍生品；2021 年轉進 Crypto，先以傳統期貨經驗替交易所設計了大量合約交易機制，後來擔任交易所衍生品的 Trading Risk，角色更接近投資組合經理（PM），核心任務是研究交易策略並保護保險基金。在這場近兩小時的對談裡，他完整分享「宏觀、中觀、微觀加風控」的四層交易框架，也深度拆解 Crypto 永續合約背後的精密金融工程。他給出的核心判斷相當鮮明：合約市場的 Alpha 藏在 index price 與統一帳戶裡；而 2026 下半年，宏觀只適合做短線，Crypto 反而只適合做長線，大倉位真正該押的是泛 AI 的 Beta。

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本文為 168X（@168X_Fortune）節目精華摘要，一個深度連結東方智慧與西方創新的頂尖對話平台，聚焦 AI、區塊鏈、機器人、太空科技及生物工程等尖端領域，探索技術、資本與人文智慧將如何重塑人類文明未來。

主持人：Mr. Z (@168MrZ) · Victor (@vcmktasa) & 來賓：Owen.btc（@OwenJin12）

收聽訪談：原 X Space 音檔 | YouTube 版（音質更佳）

本文目錄

• 一、從投行一級市場到永續合約設計：Owen 的職業軌跡與交易所風控視角
• 二、宏觀中觀微觀加風控：Owen 的四層跨資產研究框架
• 三、油價脫敏與沃許過度鷹派：為什麼 2026 聯準會「什麼都做不了」
• 四、BTC 抄底實戰：57,000 該不該接？順風交易與 CPI 驗證點
• 五、美股、AI 與韓股回調：左側交易者的佈局時機
• 六、BTC 微觀結構怎麼看：訂單簿、CVD、Coinbase 溢價與時區波動
• 七、永續合約是幣圈最好的創新：真正要謹慎的是加槓桿紀律
• 八、資金費率不是借貸利率：index price 才是合約定價的核心
• 九、小市值合約操縱術：買空現貨、控制 index、劃線收割
• 十、交易所如何設計風控：限制 OI、關聯帳戶與引導巨鯨到 OTC
• 十一、在操縱行情裡找機會：鏈上籌碼識別與平均入場價
• 十二、Hyperliquid vs 中心化交易所：週末定價、price band 與流動性難題
• 十三、Perp DEX 競爭格局、標的選擇與 A 股永續的做市困境
• 十四、統一帳戶的交易策略：對沖做市、基差套利與 DAT 飛輪
• 十五、2026 下半年操作指南：宏觀做短線、Crypto 做長線、Beta 押泛 AI

一、從投行一級市場到永續合約設計：Owen 的職業軌跡與交易所風控視角

Victor：Owen 是投行出身，也是前交易所衍生品 Trading Risk，在 X 上以宏觀分析、Crypto 永續合約機制設計與交易聞名。能不能先跟大家分享你的職業軌跡，以及投行和交易風控這兩段經歷怎麼塑造了今天的你？

Owen：我也將近有一年沒怎麼在 X 上活躍更新了，先做個簡單自我介紹。我一開始是從傳統金融（TradFi）摸爬滾打開始的。從 TradFi 轉進 Crypto，其中一個很大的契機是 2021 年：那時候正是牛市，我做傳統業務要配司機，有一天那位司機師傅突然跟我說今天是他最後一天上班，因為他買 BTC 財富自由了。他就是我身邊很具體的一個人，開滴滴、攢了錢買 BTC，2021 年突然就自由了。那一次讓我開始真正正視 Crypto 這個資產種類，也重新審視自己的職業規劃。

我當時想的是：在 TradFi 要混出頭，起碼得三十五到四十歲，你的研究成果或交易策略才比較容易被重視。既然 Crypto 這麼熱門，對我的金融世界觀衝擊也很大，那我不如進入一個年輕人更主導、更新興的行業，希望能有更多話語權，從頂層一起去設計、建設這個行業。

到了幣圈之後，因為我一開始有比較好的金融基礎，而幣圈在 2021 年之前的從業人員以 IT 行業出身為主，所以我來了之後就參考傳統期貨，設計了很多合約的交易機制：資金費率怎麼算、一個用戶一次能開多大倉位、槓桿給多少、保險基金放多少合適、抵押率怎麼計算，這些背後其實都有精密的計算模型。 再往後一步，我去做了 Trading Risk 這個位置。它跟 TradFi 的 Trading Risk 有點區別，比較類似交易裡的 PM（投資組合經理），最大目標就是研究交易策略、保護保險基金。

保險基金這件事，換到 Hyperliquid 裡面大家理解可能就是 HLP。其實每個交易所都會有自有資金放在裡面，去抵禦市場強平的風險、讓市場波動不要太大，同時處理這部分的虧損和盈利，它本身就是一個 Trading Book。只不過交易所的保險基金很多時候是被迫成為市場的對手盤，那麼在被迫接到倉位的情況下如何對沖、如何止損、接多大規模合適，這些背後都有交易模型和策略在支撐。而且它要能在 7×24 小時的市場裡，同時處理 Crypto、大宗商品（commodity）、黃金、股票（stocks）這些高波動率資產。所以一個 Trader 一定要有系統性的研究能力，不可能只看宏觀或只看微觀，只是大家術業有專攻、各有偏重，我自己更擅長合約交易，在微觀去做一些處理。

Mr. Z：請教 Owen，你當初在 TradFi 做的 ABS，是有做過 MBS 這種 mortgage-backed 的產品嗎？

Owen：也有做過，ABS、MBS 都有。當時我在的那個領域，包括後面 2021、2022 年之後大陸地區才比較能做的 REITs，其實都屬於債券衍生品。像 MBS 很大一部分發的是房地產。但 2021 年之後這個種類就很少做了，因為大家也知道恆大這些事件。2021、2022 年正好是一個非常大的轉折期，無論是正常的信用債，還是 ABS、MBS，都出現了非常大的違約風險。我剛好在那個時間點之前去了 Crypto，比較幸運地避開了。

Mr. Z：後來 2023、2024 年，大陸為了收尾房地產，很多地方政府用 LGFV（地方政府融資平台）這種形式去發，帳上根本看不到募了多少錢，還蠻可怕的。

Owen：對，本質上就是資金缺口太大，就想用各種方式維持住現金流的供應，讓底層資產（比如房地產）起碼不要停建。但最後大家也知道，結果沒有很好的收場，還是有很多爛尾。這其實也是一個契機：2021 年以前，大陸一級市場很大一塊比重在泛房地產行業，房地產退出之後，這個行業就完全轉型了，我也正好想去更有朝氣、更新興的行業，所以就來了 Crypto。

二、宏觀中觀微觀加風控：Owen 的四層跨資產研究框架

Victor：你近期寫過一篇文章，說市場在沃許上任初期存在過度鷹派的計價，你也特別關注油價和利率。你現在會怎麼判斷，哪些宏觀因素是真正在控制市場、哪些是我們要注意的？

Owen：這要提到我以前寫過的一套判斷框架。去年之前，大家還會爭論交易 Crypto 到底該看什麼，因為 Crypto 沒有所謂的基本面、沒有財報、沒有現金流。我自己認為它是一種系統性的思考方式：不是「該看宏觀還是該看微觀」，而是宏觀和微觀都要結合著看。

先講宏觀。一個是利率，我個人覺得利率曲線是宏觀當中最重要的研究對象，因為它反映了市場參與者對這個標的的預期。 另外一些衍生因素，比如油價，在過去兩三個月裡是影響利率的主要因素，所以油價就間接成為非常影響風險偏好的因素。我們能看到 WTI 在 70 和 100 都是很強的分水嶺。至於通膨、就業，其實也都是間接在影響利率的因子。

再到微觀。對 Crypto 來說，微觀其實就是一個找標的、做訂單簿研究的過程。因為 Crypto 是訂單簿定價的產品，所以訂單簿裡買盤多少、賣盤多少、現有持倉分布如何、如果去預估強平價，BTC 在哪個點位強平的規模比較大，基於這些可以做很多研究，最後去找一個符合自己需求的標的。比如我看好 Crypto，那問題就是選 BTC 還是選 ETH，這就是微觀結構上的區別。

還有一個大家很容易忽略的是中觀。中觀經濟學指的就是行業研究（行研）。對股票、大宗商品來說行研非常正常，對 Crypto 來說，中觀其實就是這個行業的週期，大概是四年週期，跟減半有比較強的相關性，只是每一次相關性都有逐漸減弱的跡象。 你可以去分析它的庫存去化情況，中觀大概就是四個階段：被動去庫、主動補庫、被動補庫、主動去庫。這其實跟研究油價、研究一些大宗商品是同一套常見方法。

所以宏觀、中觀、微觀這三點，加上最後的風控，是我認為做交易都非常重要、要綜合考慮的東西。交易策略最後一定是要找到一個「順風標的」：它在宏觀、中觀和微觀上都經過了我策略的考驗，然後在特定價格去做多或做空。 假如一個標的宏觀環境很好，但微觀結構不好，也就是宏觀和中觀在打架，那我個人的處理是不做。不知道能不能做的情況下，就是不做，只做所有維度都同方向的標的。

最後一定要結合風控。一筆交易做錯了，可以虧掉整個帳戶資產的多少百分比、什麼時候止損、怎麼在極端市場活下去，這是做 Crypto 交易大家最常忽略的一件事。 很多用戶就是「反正一筆開多少，強平就是止損」，等於一開始放多少錢就代表止損價，這其實不太合理。同時，以上三個維度加風控這四個點，一般情況下每一筆持倉都要做複盤：我做一筆日線級別的交易，最後卻發現持倉拖到週線級別以上，原因是什麼？每筆交易都複盤，最後再去優化策略。

三、油價脫敏與沃許過度鷹派：為什麼 2026 聯準會「什麼都做不了」

Owen：回到「現在最主要影響市場的因子是什麼」。我之前發推可能提到過油價、WTI，但站在現在的時間點，油價的影響已經比較小了。雖然川普又宣布臨時協議終止、美債再度受衝擊，但市場已經漸漸脫敏。很大一個原因是：吵歸吵，這件事最激烈的點已經在身後了。油價已經從三位數逐漸變兩位數，前幾天到過六十幾。

判斷「脫敏」有個很重要的觀察：油價屬於大宗商品，大宗商品交易者一般是有真正持倉、有現貨的。當這些有現貨的人都不著急的時候，就說明大家的判斷是，這件事最激烈的強度已經過去了。 這其實就是交易策略裡很重要的一環：敏感度分析。沒有任何策略是一成不變的，每個市場環境下的主要矛盾都不一樣，要判斷主要矛盾是誰，就要做敏感性分析。當油價波動時，Crypto 在秒級別立刻跟著波動，說明敏感性很高；既然確定了敏感性，就能算相關性。比如我 4 月初算的時候，相關性大概是 WTI 漲 1%、BTC 要跌 0.5%，基於這個就能延伸出很多交易策略。

Victor：那現在市場對於沃許上任的過度鷹派計價，你是怎麼判斷的？

Owen：先說一個工具問題。很多人看聯準會那個按月交割的期貨去算下個月的升息機率，那個東西我測試下來不是很準，因為它波動實在太快。另一個比較好用的是 SOFR（擔保隔夜融資利率）期貨，去看一年內計價的升息機率。從 SOFR 期貨來看，2026 年從沃許上台開始，升息預期就在漲，漲到年底大概是 40 個基點（bps）的升息預期，意思是加一次還不止、但兩次不到。

我理論上認為，這是一個宏觀的過度鷹派計價。為什麼？因為我認為今年他什麼都做不了：他降也降不了，加也加不了，這不是他個人意志能決定的，而是目前的貨幣政策、財政政策和通膨發展到了這個階段。能加早加了，能降早降了。這是時代的命題。 你升息有很強的利息支出壓力；你降息，但經濟其實不差，降息不一定能讓利率降下來，反而可能讓長端利率往上走，這是經濟過熱的問題，在鮑威爾執政末期我們已經看到很明顯的利率失控現象。

所以我認為利率在 2026 年是聯準會完全無法左右的因素，但市場卻進行了 40 個基點的升息計價，我認為宏觀上是過度鷹派了。中觀上對 Crypto 可能沒什麼區別，對股票來說那更是利好，基本面都很強。

四、BTC 抄底實戰：57,000 該不該接？順風交易與 CPI 驗證點

Victor：能不能舉一個你自己近期做交易的實例，示範一下這套宏觀中觀微觀加風控的交易框架怎麼運用？

Owen：正好有一個很近的標的，就是 BTC 最低跌到 57,000、58,000 的時候，能不能抄底的問題。

我當時第一週發的第一則推文，邏輯是「不該抄底」。為什麼？因為那時候是宏觀和微觀在打架。 如果去看 BTC 的日線、週線級別，那是一個懸崖邊的價格，屬於超賣，但從均線排列來說明顯是一個看跌結構，所以沒有理由在一個大週期行情裡認為它是底部，它在微觀結構裡沒有任何特徵證明它是底部，而宏觀結構相對不變。所以我當時說，不應該做 Crypto，風險偏好不會變。現在回頭看，那一週確實跌到 57,000、58,000 之後就結束了，也確實沒有漲。

那我後面為什麼又發推說「沃許上台後其實是過度鷹派計價」，隱含的意思就是這個時間點可以去嘗試做多。 首先宏觀上，就是前面講的利率過度鷹派計價那套邏輯。中觀上對 Crypto 沒什麼區別，對股票更是利好。到微觀上，我當時推文裡寫的是 5 萬 5 左右這個價格。為什麼是 5 萬 5？因為訂單集中在那個位置。如果能在 5 萬 5、5 萬 6 甚至再高一點買到，意味著你跟大部分巨鯨玩家的成本價是差不多的，在微觀結構上又統一了。 那麼這就是一個順風的結構：宏觀、中觀、微觀都順風。如果能在合適的價格買到，就是一筆順風的交易。

當然後面要驗證這個「順風」是不是經過驗證的，也就是 7 月中旬的 CPI。要去證實：油價的主升浪結束之後，通膨是不是降下來了。理論上是應該降下來的，因為過去 CPI 各項裡主要貢獻因子是能源類，WTI 油價下來了，CPI 沒理由還續漲。 所以我們要事後去驗證，宏觀上我們的想法是不是正確的。

五、美股、AI 與韓股回調：左側交易者的佈局時機

Victor：如果現在市場對鷹派的計價已經過度，那近期股市、AI、半導體的下殺，有沒有可能是一個適合抄底或佈局的位置？

Owen：這要看什麼標的、什麼微觀結構。美股方面，說實話，就現在這個 AI 的 supercycle，我覺得完全去定投都能有非常好的 Beta 收益。 對 AI 週期來說，宏觀甚至不是一個主要因素，它主要看自己的基本面：只要資本支出是漲的、新訂單規模能跑贏庫存規模，它就一直在行業的擴張週期裡。所以泛 AI 相關的股票，跌多少就多買一點，這個大家可以有自己的定投規則，我覺得完全沒問題。

我另外會特別看的一個指標，是韓國市場的回調幅度。 因為韓國、台灣市場屬於跟 AI 高度相關、而且槓桿率可能比較高的市場，要看它調整了多少。比如韓國指數回到了 2025 年 10 月左右的位置，等於把過去大半年的漲幅都吐回去了。接下來就要看它微觀結構上有沒有企穩。

這裡就跟性格有關了。如果你是左側交易者，比較喜歡賭，既然出現了超賣結構，你就該買；如果你是右側交易者，一般等的是超賣指標消化完、開始出現超買探頭的時候才買。 對我來說，現在可能是一個左側交易者嘗試的時間點，左側交易者勝率沒那麼高，但盈虧比比較好。

至於 Crypto，它的微觀結構我還是比較堅持自己的想法：週線上我不認為現在是真正四年週期的低點，大量買單聚集在 55,000。如果覺得 5 萬 5 搶不過巨鯨、等不住，那也是在 5 萬 5 到 6 萬之間買，沒理由把自己的平均價拉很高去買。所以如果現在已經 6 萬 3 了，我覺得倒沒必要這麼著急，未來還有很多機會。

六、BTC 微觀結構怎麼看：訂單簿、CVD、Coinbase 溢價與時區波動

Victor：你在觀察 BTC 數據時，主要會看哪些？是看 ETF 資金，還是交易所數據？

Owen：ETF 這些當然要看，比如 MSTR（微策略）持有多少也要看，但它們相對不是那麼即時，都是 T+1 日甚至 T+1 週才公布，是很重要的參考但不即時。

我經常看的，一個是具體到訂單簿的掛單，現貨和合約的掛單都要看：掛單規模、集中在什麼位置，以及過去時間主要成交量在什麼位置，這些都有比較成熟的第三方軟體可以直接看，因為 API 能讀出來。第二個是 VPVR，也就是過去一段時間成交量在每個價格上的分布，那意味著在那個價格上大家的換手意願比較強。至於持倉分布，其實 API 是讀不出來的，只能用平均槓桿去預估，市場平均水準大概是合約 6 倍槓桿，現貨基本沒什麼槓桿。

技術指標方面，我不太看 RSI，因為 RSI 在單邊行情裡容易失真，漲很多的時候它就鈍化到頂、不再動了；我會看 CCI，它是 RSI 優化後的指標，在單邊行情裡更敏感。 然後會看 CVD（累積成交量差），現貨、合約都要看，尤其要注重現貨。因為說到底合約是衍生品、是錨定現貨的產品，主要還是要看現貨有沒有人買進來。合約主導的資金流市場，按歷史規律週期延續性不會很好，可能一兩週、一個月就結束了；只有現貨持續淨買入，才會有比較好的持續性。

我也會看美區市場很重要的一個指標：Coinbase 溢價，也就是正溢價還是負溢價，這是即時性很強的指標。做日內交易一般會分時區，一天 24 小時分成歐區、亞區、美區三個八小時：歐區幾乎沒波動，亞區一點點，美區波動最強，也是非常多 OTC trade 進行的時段。Coinbase 溢價反映的就是美區用戶的情緒：美區正溢價比較高時，行情一般比較有持續性；如果像過去一段時間美區基本都是負溢價，就很難想像歐亞時區能出現很多巨鯨把美區的外盤消化掉，這在歷史上很少出現。

七、永續合約是幣圈最好的創新：真正要謹慎的是加槓桿紀律

Victor：Crypto 出世以來，永續合約常被說是幣圈最成功的創新之一，直觀、好用、容易理解，但裡面也潛藏著很多眉眉角角。你怎麼看永續合約這個金融產品？它跟傳統的期貨、CFD、選擇權有什麼差別？

Owen：很多剛進幣圈的玩家會口口相傳「不要去碰永續合約」，但本質上其實是「不要隨便加槓桿」。永續合約確實是一個加槓桿非常方便的產品：你不需要產生借貸、不需要付利息，加槓桿甚至有可能還在收資金費，而且它對用戶來說非常線性。 選擇權是非線性的，要讓沒有金融背景的用戶理解選擇權對自己現貨的反饋是怎樣，其實比永續合約難得多。

在幣圈這幾種加槓桿方式裡（借貸加槓桿、永續合約、選擇權，還有上個週期曾經很火的槓桿代幣），一直到現在還沒被用戶拋棄、而且越做越大的，就只有永續合約。所以在我的世界裡，從我第一次進幣圈開始，就一直覺得永續合約是幣圈最好的金融創新之一，第二個是統一帳戶。

大家可能覺得永續合約隨隨便便就開 50 倍、100 倍槓桿是割韭菜、是隨便想的，其實不是。能開多少倍槓桿背後都有非常精密的風控模型在運行，跟保險基金有多少金額、每個用戶能開多大規模，都有量化模型、有團隊一直在維護。包括資金費率為什麼 2% 是一個 cap（上限），為什麼不是 1%，其實都有講究。 之前也有交易所嘗試過 CFD，你可以把 CFD 理解為另一種永續合約，但它非常依賴做市商作為中間人報價，做市商相對散戶有一個非常不公平的優勢。

我設計合約時，並不是「因為是 BTC 所以直接上 100 倍」這麼簡單，而是要精算：100 倍槓桿下每個用戶給多少 IMR（初始保證金率）、MMR（維持保證金率）。當時參與設計的，有從跟單帶單排行榜裡找來的 top 1%、甚至千分之一的頂尖 Trader 當顧問，有各類名校高材生，也有大量從 TradFi 過來的人，因為借鑑 TradFi 是最方便的方式。所以我認為永續合約是一個會越來越主流的加槓桿方式，股票、大宗商品也會逐漸引用它。 現在已經很多 Crypto 交易所在用了，比如 Hyperliquid、Binance、OKX，週末很多 TradFi 標的也在引用 Binance 和 Hyperliquid 的定價結構。

大家真正需要謹慎的不是「謹慎使用某些合約」，而是「謹慎加槓桿」這件事。 無論是借貸加槓桿、選擇權加槓桿、ETF 加槓桿還是永續合約，都要謹慎。如果你對槓桿、對帳戶餘額和強平價的反饋還沒有清晰認知，一上來就拿 10 倍、20 倍、100 倍去試，是非常不合理的。

我推薦的方式是：先拿一個帳戶，在自己最舒適的倉位規模和標的上做，等你能穩定盈利、月勝率能做到 50% 到 60% 之間，再擴大倉位規模、才開始上槓桿。上槓桿當然從 2 倍、3 倍、4 倍開始加，加到某個倍數你可能發現，原來 5 倍或 3 倍才是你的舒適區，那你就確定了自己槓桿和倉位規模的舒適區，以後都在舒適區裡交易。如果你做 10 倍時算出來的勝率明顯比做 5 倍時低，那就說明你目前不適合 10 倍，因為槓桿越高並不代表你對交易的見解更深，它其實是一個由性格決定的因素。

八、資金費率不是借貸利率：index price 才是合約定價的核心

Victor：很多人看到資金費率特別負就覺得可以做多，看到正費率很高就覺得多頭太擠，但在單邊趨勢裡，正費率頂部可能持續很久。做合約交易，你會建議大家特別去學習哪些數據和機制？

Owen：這是個很好的問題。有一定金融基礎、之前做過股票的人，反而很容易把合約理解錯：他們會以為 funding fee（資金費）是加槓桿給你的借貸利率，其實不是。 也有人推論「正資金費就代表做多的人比較多、負資金費代表做空的人比較多」，其實沒有這個關係。

資金費率的正負號，是由現貨和合約哪個價格更高來決定的，它是一個期限升貼水（Premium）的問題，而不是由多少用戶做多做空決定的。 合約有一個多頭就一定有一個空頭，不存在「多頭比空頭多」這種事，那個是多空比。舉例來說，正資金費可能意味著合約價格比現貨高，有大量人在做多合約；也可能是合約不變、但有人大量賣現貨，使現貨比合約低，同樣會是正資金費。所以「做多合約的人比較多」只是一個機率比較大的相關性，而不是因果性。因果性是期限升貼水，相關性才是多空。這對制定策略很重要：相關性指標要算機率、算盈虧比，最後得出預期收益；只有因果性接近 100% 的因素，才不用考慮機率。

如果要入手合約，第一件事是搞懂三樣東西：index price（指數價格）、mark price（標記價格）和 funding rate（資金費率）。 我以前面試都會問同一個問題：用大白話給我解釋一遍這三樣。這些在每個交易所的產品文檔裡都是公開的，耐下心看一遍就懂，沒那麼複雜。

如果只能挑一個最重要的，那就是 index price。 Premium index 就是現貨和合約哪個價格高的正負號問題，很好理解。index price 則是把市場上一些最好的現貨交易所價格（比如 Binance、Coinbase、OKX），按權重算出來的現貨公允價格。為什麼它最重要？因為 mark price 和 funding rate 都是基於 index 去算的。 資金費率會促使合約價格向 index 移動：當 Premium 差異很大時，正的資金費就會促使合約向現貨（也就是 index）靠攏。理解了 index 怎麼算，你大概率就知道資金費率套利策略怎麼做、合約未來預期往哪個方向波動，後面再去做期限溢價套利、資金費率套利，或單純的裸多裸空，都有幫助。

對 RWA 永續合約（比如大宗商品、股票 Perp）來說，機制上還做了很多特殊處理。最明顯的是週末、美股沒開盤時怎麼取現貨價格：很多是用盤口的一個平滑演算法 EWMA。 Hyperliquid 則不太一樣，它不用平滑，而是給了一個 price band（價格區間）限制，上下大約 15.8% 的波動，在區間內大家可以隨便做。所以無論對 TradFi 還是 Crypto Perp，先搞明白這個衍生品到底在錨定什麼、怎麼錨定，以及 index 裡有哪些成分，是最重要的。

九、小市值合約操縱術：買空現貨、控制 index、劃線收割

Victor：你之前寫過 RARE、ACT 這些小市值合約的操縱案例。合約市場常有爆空、插針、操縱的狀況，這些做市商或莊家是怎麼運用合約跟現貨之間的關係，去達成控盤目的？

Owen：這個案例特別多，而且不同團隊策略還不一樣：有的是做 short squeeze（軋空），有的是純粹的 manipulation（操縱），也就是掌握了非常多現貨，無所謂資金費率正負，直接就做。

為什麼小市值容易被操縱？因為市值小，把它的現貨全部買乾是相對容易的。 不會有人今天決定操縱 BTC 就把市場上所有 BTC 買掉，因為沒那麼多錢；但一個 30 到 50 個 million 市值的小合約，你花 30 到 50 個 million 就可以把市場上流通的現貨都買走。項目方的籌碼是線性解鎖、很多還在鎖倉，那些可以先不管，你只要買那些已經釋放出來的部分（也許只佔供應量的 50%），把它買掉，就基本上把流通現貨買空了。

這時候你就可以在自己的庫存裡來回做交易，甚至自己跟自己、自己跟他人做交易，就基本控制了現貨價格。控制了現貨價格，就是前面說的控制了 index price；控制了 index price，就控制了資金費率的正負，也就有了定價權，有了定價權就可以「劃線」了。 所以在這種合約裡，過度強調技術分析、宏觀好不好、微觀掛單在哪，其實沒有太大意義，因為已經有人能劃線了。

為什麼大家覺得幣圈操縱嚴重？很大一個問題是幣圈是去中心化的，一個坐莊團體到底控制了這個資產百分之多少的現貨供應量，是沒有披露的。 他可以非常分散，幾千個地址、幾千個帳戶，每個買 1%、0.5%，然後控制了 99%，只要不露馬腳就很難查到。現貨沒有披露制度、沒有像證監會那樣的中心化監管，交易所拿到的又只是自己內部的數據，所以沒有一個機構能很好地公布：這個資產 top 1、top 2、top 3 的持倉是誰、彼此是不是親屬、設備是不是一致。所以對散戶、甚至很多做市商、項目方自己來說，有時候都不知道這個貨被誰買了，現貨的 supply 最後去了哪裡，非常分散，分散之後就很容易被控制。

十、交易所如何設計風控：限制 OI、關聯帳戶與引導巨鯨到 OTC

Victor：你本身做永續合約的機制設計，站在交易所角度，會怎麼設計機制，讓用戶和交易所本身都比較能受到保護，避免保險基金被操縱掏空？

Owen：這件事挺難做到，但不是不可能，有非常多措施。假設我對所有的 symbol、所有交易所都能拿到數據權限，其實有很多可以做。

第一步肯定是從用戶角度出發：凡是能直接找到、限制到用戶的，就不會去限制整個合約，因為限制整個合約會影響正常用戶。 用戶級別的措施包括：限制單用戶的 OI（未平倉量），無論金額還是百分比；如果他拆帳戶，就用關聯算法去證明帳戶 A 和 B 是關聯的；限制市價單（taker 訂單），這牽涉到怎麼區分訂單簿裡 taker 單和 maker 單、誰是主要定價者、誰是價格移動的阻力；還有一些用戶掛單純粹是為了撤單（spoofing 掛撤單），這對訂單簿演算法影響也很大。

如果真的識別到是巨鯨，尤其 BTC 裡有很多遠古巨鯨非要砸盤，理論上交易所應該把他引導到 OTC trade。 因為 Crypto 是訂單簿定價，抵押率、很多演算法取的都是訂單簿價格，所以有大額掛單、有巨鯨想買賣時，盡量不要走到訂單簿裡，用 OTC trade 去撮合就行，總有巨鯨想買、有巨鯨想賣，不要去影響訂單簿。很多遠古巨鯨出於安全考量甚至不在中心化交易所賣，直接在 DEX 上砸，把整個市場價格拉著往下跑，這對整個市場定價是很大的干擾。

能找到用戶解決的就用用戶解決；實在解決不了，就從整個合約層面下手：直接修改資金費、直接下架，或直接限制整個合約的 OI 上限。 在 Hyperliquid、Binance、OKX、Bybit 之前很多案例都能看到。比如這個合約看起來很異常、作惡用戶又在鏈上，我沒辦法限制鏈上遠古基金砸盤，那我就讓這個合約一共只能開比如 10 個 million 的 OI，多單空單都不要開，大家只能平倉。這樣對不知情的散戶起到限制作用，對惡意用戶來說也加不了倉，只能在有限範圍內玩，對交易所來說更好管理，保險基金壓力也更小。

當前的難點主要有兩個：一是帳戶拆得太散。 幣圈不像股票圈有強制 1:1 的 KYC，就算有 KYC，也可以用親屬、朋友的帳號做；如果沒有 KYC，還可以在鏈上用 API 批量註冊成百上千個地址，很難識別。二是各交易所內部的數據能不能在有限範圍內共享，這也很難。 這些能做到之後，配合現有的限制 OI 等策略，其實都能做，沒想像中那麼困難。

還有一個是合規因素：這些事做到什麼程度不算操縱市場？如果幾家交易所打算聯合懲治一個把價格 pump 到離譜地步的作惡方，相關人員知道了這個信息，是不是就有老鼠倉的嫌疑？所以可能解決了市場操縱，又帶來另一個操縱問題。技術層面倒沒什麼問題，難的是信息共享，以及站在散戶角度，無論是惡意操縱還是老鼠倉，我都不樂意見到，所以可能需要更透明、更合作的方式去解決。

十一、在操縱行情裡找機會：鏈上籌碼識別與平均入場價

Victor：反過來看，這些操縱裡其實也潛藏交易機會。如果能提前看到數據異常、看到主力想做的動作，就能從中喝到一點湯。你會怎麼觀察這些現象、找到機會？還是你會偏保守？

Owen：如果對合約還不是很了解，我建議偏保守，這東西確實不好做。你可以把它當成 Crypto 裡的一種 Alpha 策略，不要把大部分倉位放進去。大家交易最重要的其實是拿住 Beta、把 Beta 吃完，這是最穩健的方式；要做 Alpha 的話，用倉位管理把 Alpha 倉位控制在 10% 左右（5% 到 15% 都可以）。

真要做，最重要也最難的第一件事是鏈上識別。因為大部分這種操作跟現貨有非常強的關係，現貨其實已經被買光、流動性非常差。我們能算的是：現在市場上還在流通的現貨籌碼大概有多少。 比如算過去六個月移動過的現貨籌碼佔整個市值多少，算出來發現只有 10%，那大概率剩下的 90% 要麼是長期持有者不會拿出來交易，要麼已經被買光，大家就這麼一個小池子。所以做這種合約看市值沒太大意義，要看的是有多少在流動。

鏈上看清楚流通籌碼之後，再去查是哪些用戶控制了在流動的那 10%、哪些用戶控制了沒流動的部分，以及沒流動的那些未來有沒有可能流動（比如在你的持倉時間內會不會 unlock）。如果會 unlock，就有點像新股解禁，突然一筆拋壓出來，你也不知道他什麼時候賣，會對策略有很大影響。

鏈上搞清楚後，現貨要搞清楚「誰是定價市場」。 一般是頭部幾家交易所，所以要盯緊頭部交易所現貨訂單簿的結構：買賣掛單集中在什麼價格、過去哪個位置換手率比較強。如果一個價格範圍裡明顯止跌、然後慢慢放量、價格不動，那大概率就是坐莊方或做市商的平均入場價。 有了現貨的平均入場價，再去看合約：哪一段時間價格不怎麼變、但 OI 在瘋狂增長？OI 增長意味著多空互相成倉，但價格不動、OI 增長、成交量增長、深度增長，就是有人在這裡通過對敲或跟做市商成交建倉，那個位置就是合約的平均入場價。

現貨和合約的平均入場價，加上鏈上那些集中的籌碼，大概都是同一批人，因為只有真正下決心、花大量精力和成本去建倉的坐莊者，才會同時在現貨和合約上拿貨。 有了平均入場價，你就知道什麼位置做是安全的，盡量離人家的平均買入價近一點，否則盈虧比會非常差。因為對操縱者、做市商來說，他要的是平均賣出價比平均買入價高就完事了，你不知道他最後的平均賣出價，能做的就是盡量貼近他的平均買入價。

識別這類合約也很重要：一種是鏈上識別，另一種是用「合約成交量除以現貨成交量、或除以鏈上成交量」去看現貨或鏈上交易的稀薄程度。特別極端的一定是被控制了：現貨已經沒有了，合約卻很活躍，兩者差值越大，操縱者能獲益的空間就越大。還是那句話，做合約不要只看合約，要看現貨的訂單簿結構，因為最後都會通過資金費率趨向 index price。 另外多空比、CVD 這些很重要：多空比看的是頭部用戶（一般持倉前 20%）裡有多少多頭、多少空頭，做跟大戶同方向的勝率會大一點。

十二、Hyperliquid vs 中心化交易所：週末定價、price band 與流動性難題

Victor：現在最具代表性的 Perp DEX 產品還是 Hyperliquid，很多用戶會做跨所套利，或在不同交易所做策略。Hyperliquid 的永續合約機制跟 Binance、OKX 這些中心化交易所有什麼差別？

Owen：一個是它比較去中心化。對股票市場的交易者來說，要來 Crypto 交易 stocks 或 commodity，對中心化交易所不放心是可以理解的：他們習慣有透明的證監會、透明統一的交易所、透明的披露機制，來到 Crypto 發現所有交易所都是個黑匣子、看不到，就會擔心在這裡開槓桿、做合約，或者怕資金被拿走，比如 FTX，本來做得好好的突然就沒了，時間過得非常短促，所有用戶都來不及反應。

另一方面是週末、非交易日的定價機制，各家有些許不一樣，這會直接影響資金費率。 前面提到 Hyperliquid 對 index 在非開盤時間沒有任何指引性，只限制一個 price band（週末大約觸發三次、上下 15.8% 的波動），方向相對自由。Binance 以前是有指引價格的，用週五收盤價，週末就停在那不動，作為一個指導價去算資金費率和 mark price；不過最近我看 Binance 也把週五收盤價去掉了，改成過去 30 分鐘的平均價，相當於一個平滑演算法，相對寬鬆。OKX、Bybit 則是另一種 price band：限制這一秒和上一秒之間的價格波動（每秒能波動的幅度有上限，各家不一樣），是秒級之間的波動率限制，而 Hyperliquid 是一個整體的上限和下限（天花板與地板）。

這些不同會導致週末定價有區別，資金費率就算得不一樣，對週末持倉的用戶就比較難受，因為很難預測自己一個多倉在週末到底是收資金費還是付資金費，在不同交易所可能不一樣。所以資金費率會不會不一樣，是影響大家把倉位放在哪裡持倉的重要因素。

還有一個更重要的難點是週末怎麼處理爆倉。 美股非交易時間所有東西不開盤，交易所或深度參與訂單簿的大做市商拿到這些倉位是沒有對沖的、是裸頭寸，怎麼知道自己是賺是虧？這非常有技術難度。因為 Crypto 市場的主要流動性其實是套利者貢獻的，而不是散戶或交易所。 很多交易所（尤其拿了合規牌照的）根本不允許自己在訂單簿上鋪流動性，所以流動性主要由套利者提供，他們做的是正股與 Perp 之間、資金費背離、跨所價差、期限溢價這些套利，訂單規模大，靠規模吃 1%、2% 不到的收益率。只要一個標的在非交易時間不能被做套利、不能做中性對沖策略，它的流動性就一定會差，不管是 Crypto、股票、黃金還是原油。 大做市商一旦吃到很多訂單或接到爆倉，就要面臨選擇：持有到週一開盤再去美股裡對沖成 Delta neutral，還是現在就賣掉、但一賣流動性就下來。所以怎麼處理週末的爆倉和大量訂單，是目前 RWA Perp（無論 Perp DEX 還是中心化交易所）最難的一個點。

不過據我所知，很多 TradFi 的股票做市商對這件事興趣超乎我想像。比如 Citadel、Jump 其實都已經在開發非常成熟的 7×24 小時 Stocks Perp 做市了，他們已經認定這就是方向。 因為在他們眼裡這是一個 Alpha 市場：凡是散戶多的地方就是 Alpha 市場，跟散戶做對手盤，只要量上來、勝率大於 50%，就是預期收益為正。就算暫時做不了方向性的對沖，他們也很有興趣開發資金費率策略，因為資金費率年化做到 8%、11% 以上非常容易。所以他們一旦大量參與進來，週末定價應該就會相對穩定，這件事技術上沒有難度，只是短期有難度，而對能做好的人來說就是 Alpha 收益。

十三、Perp DEX 競爭格局、標的選擇與 A 股永續的做市困境

Mr. Z：現在 Perp DEX 的競爭格局，Hyperliquid 是龍頭，後面還有 HIP-3 上的 TradeXYZ，以及 Lighter、HertzFlow、Gravity、Variational 等等，你會怎麼看各家此消彼長？

Owen：從交易所的發展歷史來看，無論 CEX 還是 DEX，這都是一個非常頭部集中的行業，因為所有用戶都希望在流動性最好、交易滑點最小的地方交易，頭部效應很明顯，就像 Binance 的市佔率明顯高第二、三、四名一個檔次。我覺得未來 Hyperliquid 和 TradeXYZ 就是頭部：一是他們做得早、已經成功，所有流動性和策略本身就跑在裡面，只要不出黑天鵝、穩健經營下去，頭部效應還是在這裡。 後面新的 DEX，比如 Lighter 主打不收手續費、向做市商收費，有特色也能發展，但我不認為會對 Hyperliquid 產生什麼影響，這也很明顯體現在他們非常穩健的幣價上。

Mr. Z：以現在的格局，你要做一個 Perp DEX，從 day one 基本上就要上好美股（M7、輝達、記憶體公司）、ETF、指數、商品、外匯。如果要打差異化，你會建議產品端怎麼布置？比如先上韓國、日本、港股，甚至 A 股？這禮拜 A 股集體被殺，但外資似乎又重新回到 A 股、港股，騰訊、阿里這些「老登股」這幾年表現也不錯。

Owen：先講標的選擇。對已經做好技術架構的交易所（Hyperliquid、TradeXYZ、Lighter 等）來說，listing 一個標的成本非常低，就是接一個 API 的事，選哪些標的已經不是難事。但如果要找不同市場，首先得考慮合規。

之前很多人跟我提，Hyperliquid 上大家可以自己去上架標的，那能不能發一個 A 股指數或 A 股股票？我仔細想了想，這事有點難。 因為 A 股市場對做空一方限制非常嚴格，在監管和風控上有一個不對稱的風險。就算有了 A 股標的，對做市商來說很難 hedge 掉這個頭寸：他拿了多頭之後，空頭一般要開在真正的證交所裡，開多了就會受限制，這對他自己的體量就有限制。所以 A 股的永續是一件非常難做市的事。 我問過幾家做市商都表示做不了，提出的問題都一樣：在 A 股上不敢大規模做空，怕被監管找上來，對沖不出去就變成裸頭寸。除非能找到一個玩家願意大量持有 A 股正股、願意大量持有裸頭寸，但這個有點難找。

萬一有一家做市商覺得自己能做、而且做成了，那確實是一個非常大的成功，因為 Hyperliquid 做不了，別人也搶不了這塊蛋糕。難度高一定代表準入門檻高。 如果想找一個準入門檻高、又沒被挖掘的市場，A 股就是這樣一個非常有挑戰性、但確實有市場的標的。港股、韓國指數據我所知很多交易所已經在準備、甚至上線了，所以剩下的選擇不算多。要麼往前一點，去做 Pre-IPO，那種還沒 IPO、即將上市的 private equity 市場，做他們的 OTC trade 或 option，或做成 Perp，只要有足夠流動性能做市，這些沒人做的市場一旦搞定，就是非常大的市場。

A 股絕對是一個有市場的標的，只是做市商可能不願意進來，最後導致流動性不好、散戶互搏，價格變得不連續，體驗不好。但誰要是能把 A 股 Perp 和 A 股正股之間的做市、流動性傳導鏈條做好，那確實是一個非常有盈利前景的大市場。

十四、統一帳戶的交易策略：對沖做市、基差套利與 DAT 飛輪

Victor：你提過統一帳戶（unified account）是 Crypto 交易所的一大優勢。越來越多交易所也在做統一帳戶，對用戶來說有什麼好處？

Owen：永續合約本質上是支持 7×24 小時交易的產品，它和統一帳戶其實是相輔相成的。統一帳戶能做到的是：你開多和開空的盈虧、對保證金的佔用可以 net off（互相沖銷），對資金效率的提升非常大。 基於這個組合，能做的策略非常多，我隨便舉幾個我最近在探索的例子。

第一，週末的做市。用很少量的資金就能在週末對沖。傳統金融市場對借貸的抵押物限制很嚴，但在 Crypto 裡只要在同一個交易所內做多做空可以 net off，你可能用開一個倉位多一點點的錢就能開出兩個對沖方向的倉位，這樣是一個 Delta neutral 策略，其實也爆不了倉，可能只有一點點 ADL 風險。

第二，美股 Perp 一旦上線，選擇權和美股 Perp 之間也能做中性策略，兩邊收權利金和資金費率，還是 Delta neutral（理論上要 manage 跨交易場所的風險）。

第三，RWA 的 token 和 stocks 之間能做基差交易（basis trading）。比如 Binance 最近上的 bStocks 是一種 token，但這個 token 的價格不一定跟 stocks 沒有價差，只要申購贖回機制存在，就可以做這個價差回歸的套利策略。

第四，假設我持有大量美股正股，覺得未來可能有風險想對沖，但現在是週末沒地方對沖，就放到統一帳戶裡。因為美股本身也是一種抵押物，用它做抵押去開一個空頭就行，幾乎沒有保證金佔用，不需要更多的錢、也不需要賣出美股，就做到了對沖，還有可能收到資金費。

還有一種我最近在探索的策略，是 DAT（數字資產儲備）類公司的飛輪。 DAT 的邏輯是：一家公司正經業務可能做不下去了，就想通過買 BTC、買 Crypto 來提高股價波動率或估值、重新吸引目光。那麼上市公司買 Crypto 能提高估值，如果放在統一帳戶裡，是不是意味著他越買 Crypto、股票估值越高；股票估值越高，用股票做抵押物就能買更多 Crypto，就形成一個單向飛輪。這其實跟上一輪週期以太坊 DeFi 的邏輯很像，單向飛輪可以漲得很快，但跌也可以跌得很猛，波動率會被大幅放大。 所以基於 Perp 和統一帳戶，其實能做的事非常多，很多都還沒被探索出來，這個方向確實有一些 Alpha。

Mr. Z：講到 DAT，我覺得去年蠻精彩，但也蠻可惜。有些 DAT 跟投資人做 PIPE 融資，在納斯達克募了一堆錢，去找對應的基金會聊 OTC deal，但搞了半天並沒有在二級市場去買、把幣價買上去；甚至有投資人拿 discount 認了幣之後，用類似套保的方式在二級市場做空、鎖住利潤。你怎麼看 DAT 這個策略？

Owen：上市公司股價和 Crypto（尤其 BTC）之間確實有很多能做的組合策略，本身應該是一個正循環的事。但有些 DAT 違背了本質：他不想出成本，就是先喊一嗓子、投機試一下，看看是不是真的有人上套，卻沒有真的花錢把這個循環做起來。 這種做法搞到最後，場外資金也不敢投了，投資者對 DAT、對這類策略的信心也會下降；再加上 AI、半導體這邊這麼火熱，Crypto 這邊又感覺騙子挺多，大家最後就不願意來。

而且長期來看，隨著機構採用、託管（custodian）、執行這一整套配套越來越完整，DAT 會越來越沒有存在的必要：傳統機構完全可以直接跟對應的服務商合作、直接持有 token，何必透過納斯達克的 DAT 去間接持有？其實這些正循環用 Perp 和統一帳戶就能做起來，比如在 Binance 的統一帳戶裡就能做到，而且如果真心要做，完全可以做披露、甚至出審計報告，把信息透明度公布給所有投資者，不要到處欺騙消費者。 說到底，Crypto 裡也有真正在做基建的好項目，比如以太坊雖然常被罵，但人家起碼在真正做基建，只要真心想做建設，能做的事情很多。

十五、2026 下半年操作指南：宏觀做短線、Crypto 做長線、Beta 押泛 AI

Victor：最後請 Owen 老師做個總結。站在 2026 年 7 月 9 日這個時間點，你會怎麼建議交易者面對下半年行情，在大宗商品、股票、Crypto、非美市場（韓股、台股）這些資產之間排序？

Owen：我覺得可以分季度看。2027 年的不確定性還挺高，Q4 也不太一定，尤其對股票來說，Q4 一般會開始計價 2027 年的預期，這個不好說。但 Q3 我個人想法是整體沒問題，跟前一個季度一樣，現在只是多殺多的正常回調。

為什麼是正常回調？回到那個框架：對宏觀交易者來說，Q3 你不用擔心升息甚至降息，因為 Q3 貨幣政策不會是主流影響因素，這是時代的必然。 無論是鮑威爾還是沃許，只能通過個人的改革或決策去延緩，但改變不了這件事：你不可能在高通膨階段突然明天就開始降息，一旦宣布，市場利率不會往下走，反而會往上走，這在鮑威爾末期已經看到了。所以沃許上台不一定代表要縮表，或未來一定要照點陣圖升息，這都不是 2026 該考慮的事，起碼是 2027 的事。

所以對宏觀和大宗商品交易者，我的建議是：放棄長線、瞄準短線。 這跟大家「宏觀就該做長線」的經驗不太一樣，是因為現在正好處在「到底要升息還是降息」的臨界點、經濟增長和通膨誰跑得快的臨界點。你不應該在宏觀這麼不分明的時候，用宏觀作為主要策略去下大倉位做長線，而且宏觀敘事現在是短線性的，跟中期選舉有很強的關係。

對 Crypto 來說則正好相反：放棄短線、做長線。 不是說長線好做，而是 Crypto 走到現在，已經跟我們之前提到的那些宏觀因子脫敏了、沒有敏感性。沒有敏感性就沒辦法分析它現在是高是低、未來升息降息對它影響是什麼。過去這一個季度，我們也沒觀察到「小盤股漲、非美市場漲、美元跌，Crypto 就跟著漲」這種事，說明敏感度下降，主要矛盾可能是其他我們看不到的事，也許就是有巨鯨一直在賣。所以放棄短線（沒有明顯因子在起作用），瞄準長線：要麼做中性策略、資金費率套利，要麼瞄準 2028 年的減半週期。因為在過去一個季度找不到任何一個對 BTC 有明顯因果性的因子，只有相關性，沒有因果性你就沒辦法放很大的倉位進去。

對非美市場，凡是泛 AI 的市場，我覺得肯定都沒走完，本質上是一個槓桿過多的多殺多，所以韓股、台股都是非常好的機會。 值得特別關注的轉折點可能在今年 Q4，因為要對 2027 展望：資本支出到轉折點了嗎？新訂單還跑得贏庫存嗎？這對硬體類產業非常重要，但這是 Q4 或 2027 該考慮的事，不是 Q3。

至於合約，我不太建議大家在這個時間點做高槓桿，反而建議學會搭配統一帳戶去使用。 未來統一帳戶是整個 Crypto 的方向，路徑大概是：從逐倉過渡到全倉、再到雙向持倉（一個帳戶同時開多空），習慣雙向持倉後就可以用統一帳戶了，你一旦用起來就會發現它保證金和盈虧 net off、做對沖和套利非常方便，未來股票 Perp 也能這樣做。

即使不喜歡做合約、覺得裸頭寸的主觀交易風險太大，也可以考慮 Crypto 的中性套利策略。 Crypto 有很多生息穩定幣，比如聲量比較大的 USD1，還有 BFUSD、USDC 等。這些穩定幣現在還在補貼期（大家為了爭 USDT、USDC 之外的「老三」位置在補貼），你用生息資產再去做中性套利策略，年化收益率（APR）做到 6%、7%、8%，甚至 10% 以上都比較容易，尤其是資金費率的中性策略。這個方向競爭沒那麼激烈，稍微研究一下就能做出一個 APR 8% 到 10% 的策略，在其他市場上比較難做到（其他市場你就要去買美債那種固定的低風險收益）。

所以總結下來：Crypto 我自己會以中性策略為主，但真正這個時代的 Beta 還是在泛 AI 的行業上，大倉位要放在 Beta 上。 不會有人的交易策略目的是保本或專抓 Alpha，大多數人的交易策略是要抓住這個時代的風口、把時代的 Beta 吃掉。最重要的是不要 lose focus、不要忘掉本意，賺了 Beta 之後又心急，把不該放到 Alpha 的錢放進 Alpha 策略裡。先抓住 Beta，再去考慮其他策略。

Victor & Mr. Z：非常感謝 Owen 老師這近兩個小時、極度硬核的分享，也謝謝一路聽到這裡的每一位聽眾。如果你喜歡這集內容，歡迎追蹤 Owen 老師的 X 與 Medium，也追蹤 168X 的 X、YouTube 與 Substack，把節目分享給更多對宏觀、Crypto 與衍生品機制感興趣的朋友，我們下集再會。

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